コラム：さらなる円安が景気回復を後押しする訳＝村上尚己氏

村上尚己 アライアンス・バーンスタイン　マーケット・ストラテジスト

［東京　２５日］ - 筆者は８月初旬の時点で、「日米の景況感と金融政策のかい離」を背景にドル高円安が進むシナリオを繰り返し強調していた。その後、８月下旬にはドル円のこう着相場が終わり、９月下旬には１０９円台まで大きくドル高円安が進んだ。

この動きについて、メディアでは「急激な円安」と解説されている。ただ、「ドル高円安」は、日米の金融政策の違いを踏まえれば予想されたことであり、筆者は意外とは感じない。「急激な円安」にみえるのは、これまでファンダメンタルズがドル円の価格形成に必ずしも影響せず、かつ、この３カ月余り、歴史的な低ボラティリティでのこう着状況が続いたからだろう。

年初を思い出せば、１１０円前後へのドル高円安がコンセンサスのように予想されていた。実際には、米経済が年初に一時的に減速したことに加えて、ユーロ圏でのデフレリスクが大きなテーマとなり、ドル円はこう着状態に陥った。ただ、上述の要因は永続しないので、年初のコンセンサスシナリオがようやく実現しつつあるだけだ。

「急激な円安」というフレーズとともに、「これ以上の円安は日本経済にとってあまり良くない」という説も増えてきた。ガソリンなど身の回りのモノの価格上昇という、「ミクロ視点」でしか経済現象を考えられない結果だろう。

ミクロ視点の価格変化をとらえて「物価上昇の弊害」と騒いでしまうのは、ガソリン価格などの上昇は「相対価格の変化」であり、一般物価の上昇つまり「インフレ」とは異なる経済現象であることを理解していないためと考えられる。

ガソリン価格などだけが上昇する相対価格の変化が起きても、名目所得が変わらなければ、それ以外の財サービスへの需要が減る。このため、ガソリン価格などが上がっても、経済全体つまり一般物価の上昇は必ずしも起きない。そして、金融緩和強化の目的は、一般物価を押し上げることである。

「エネルギー主導での輸入インフレ」などと的外れなフレーズとともに、アベノミクスで景気回復が実現していた２０１３年も、同様の誤解に基づく批判をよく耳にした。ガソリンや原材料価格が大きく動くのは、上記のような「相対価格の変化」で説明できる事象だが、為替市場がドル高円安方向へ動くたびに同じ議論がまた繰り返されているのだろう。

＜日本はいまだ脱デフレの途上＞

結論を言えば、１ドル１１０円前後の円安が、日本経済全体に悪影響を及ぼすとは到底考えられない。円安が進み、価格転嫁が難しい一部企業において原材料高の負担が強まる面はあるにしても、通常、川中・川下まで価格転嫁が及ぶには時間がかかる。

２０００年代半ばに、円安に加えて国際商品市況が大きく上昇した。この時も、企業の価格転嫁に時間がかかる中で、「交易条件悪化で企業利益が停滞し景気後退が起きる」との懸念が高まった。しかし、実際には輸出や個人消費などが堅調に推移し、景気回復は続いた。

２０１４年度については、性急な消費増税によって個人消費が失速していることが懸念されるが、輸出、設備投資が増えており景気回復は何とか保たれている。また足元で、交易条件は、商品価格が落ち着いているのでほぼ横ばいで推移している。さらに円安が進んでも、それをきっかけに景気が腰折れするわけはなく、現在も２０００年代半ばと同様に、緩慢ながらも景気回復は続いているとみられる。

むしろ、価格転嫁が難しい、あるいは時間がかかることの本質的な問題は、それが一時的に企業の負担を増やすことではなく、経済全体では需給ギャップが依然残っているということだ。日銀が掲げる物価安定目標の２％を実現できていない、つまりいまだに脱デフレの途上にあり、「（デフレへ舞い戻るリスクを抱えた）脆弱な状況」にあることを意味する。

今後、総需要が一段と増えて、インフレ期待がプラス２％で安定するようになると、多くの企業が原材料上昇を、販売製品に価格転嫁できるようになる。それがまだ十分起きていない現在の状況であれば、日本における望ましい政策対応は、金融・財政政策をフル活用して総需要を刺激することだ。現状、２０１４年４月からは大型増税による緊縮財政政策のブレーキで、日銀による金融緩和頼みの状況である。

こうした中で、金融緩和が続き自国通貨安になることは、日本経済全体にとってはプラスの効果が大きい。具体的には、さらに円安が進むことによって、企業の利益が増え、株高・外貨建て資産が増えて民間部門のバランスシートが強固になり、そして設備投資や雇用拡大をもたらすメカニズムが一段と強まる。

「これ以上の円安は日本人にとって望ましくない」という的外れな議論は、日本経済がいまだに物価安定の目標である２％を実現できていないことを忘れているか、世界標準である２％の物価目標を日本だけ実現できないと勘違いしているかのどちらかだろう。あるいは、インフレ率はまだ低すぎるのに「インフレ加速」を心配していた２０１２年以前の日銀と同じ思考体系にはまっているのかもしれない。

＊村上尚己氏は、米大手運用会社アライアンス・バーンスタインのマーケット・ストラテジスト。１９９４年第一生命保険入社、ＢＮＰパリバ、ゴールドマン・サックス、マネックス証券などを経て、２０１４年５月より現職。

＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。（here）

＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。

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